评论:房价下跌和汇率贬值循环的预期抬头

梅州网  www.meizhou.cn  2016-11-19 09:45   来源: 上海证券报
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  今年以来,房价上涨和汇率贬值带来一个问题,房价和汇率是什么关系,我国是否存在货币价值(汇率)和资产价格(房价)背离。对此,近期市场上讨论颇多,未来我国到底是房价跌,还是汇率贬?有人甚至总结为我国未来走日本模式(弃房价、保汇率),还是俄罗斯模式(保房价、弃汇率)。央行近日披露的三季度货币政策执行报告明确提出,两种模式都夸大了各自领域的风险,放弃一方则另外一方也难稳定。

  汇率是两个国家商品和服务的比价,一国单位产出的真实财富相对增加,该国全要素生产率(TFP)提升,该国汇率就会升 值,因为单位本币可以购买更多商品和服务。这种“强货币、强经济”的周期下,经济快速增长,利率会提高,资本流入增加,这就是金融周期“上半场”。可贸易部门面对的是国际市场,对资源和资金的吸附有一个由强转弱的过程。作为不可贸易部门的房地产,受可贸易部门繁荣拉动(工业化和城镇化),供给弹性低,加上抵押品的“金融加速器”效应,更易于得资金青睐。贸易部门竞争激烈,利润平均化后,房地产成为风险偏好的选择。

  我国金融周期“上半场”的特征明显。1994年建立有管理的浮动汇率制度后,稳定的汇率预期和低成本的环境,加上90年代国企改革和本世纪初“入世”的红利叠加,我国迅速成为“世界工厂”和第一大外汇储备国。资本大规模流入,市场对计划全面取代,生产效率快速提升,人民币兑美元从1994年的8.7一路攀升至2013年的6.1。出口导向带动工业化和城市化,驱动1998年住房市场的全面建立和发展,从而开启了长达近20年的房地产空前“大牛市”。

  金融周期能否重回“上半场”,启动新一轮“强货币、强经济”周期,取决于三个任选其一的条件,一是旧式经济能否“出清”,即“去杠杆”和“去产能”,经济破茧重生;二是能否培育出体量匹敌传统产业的新经济;三是能否利用全球化红利并完全对冲国内紧缩。事实上,这三个条件都意在提高单位产出、平均报酬率或全要素生产率,或者重塑资本对“信用锚”的信赖。

  汇率和房价既是商品价格,又是资产价格。风险偏好转向房地产,房价更快上涨,本币币值与本币资产开始背离。同时,实体回报率下降(工业增加值连续5年下滑)与楼市对实体利润的汲取,造成债务和系统性风险担忧,冲击“信用锚”。目前,民间70%的财富集中于房地产,外币资产配置需求增加,货币宽松驱动风险偏好向楼市转移的边际效应减弱,房价下跌和汇率贬值循环的预期抬头。

  从国际收支及购买力平价看,考虑到过去五年我国在全球出口份额的上升,再加上我国经济发展的韧性和潜力很大,回旋余地广,第三产业对GDP贡献连续3年超过50%,新经济在快速成长,同时也正在进行着史无前例的资本输出,吸收全球化红利,人民币不存在大幅和长期贬值的基础。今年以来,人民币对美元和一揽子货币“双挂钩”,加上对市场预期的积极引导,压力释放正有序进行。当前,我国正在进行的“去杠杆”和“去产能”,中国制造2025、大国重器,意在重新塑造“信用锚”以及资本信赖。上世纪90年代后,尽管日本经济陷入失去的20年,城市土地价格指数从1991年的最高点147.8下降至目前的50.5,但是汇率并未如房价般下滑,而是呈现震荡走势,根本原因就在于,过去高速发展期积累的红利,以高效率地积累对外净资产来吸收全球化红利,以资产重配和提高对外资产占比,来对冲国内信用和经济收缩,限制本币贬值预期,这也是近年来日本都市圈房价企稳回升的主要原因。因此,以驱动新经济成长和吸收海外红利重塑“信用锚”,我国汇率与房价背离也将收窄,汇率压力释放,楼市基本面也更加健康。

 

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